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　　九号公司(689009) 核心观点 2025年上半年营业收入及净利润高增长★ღ◈。九号公司2025H1营业收入117.4亿元★ღ◈，同比增长76.1%★ღ◈，2016-2024年复合增速36.9%★ღ◈，2025Q2营业收入66.3亿元★ღ◈，同比增长61.5%★ღ◈，环比增长29.7%★ღ◈；2025H1净利润12.4亿元★ღ◈，同比增长108.5%★ღ◈，2020-2024年复合增速96.3%★ღ◈，2025Q2净利润7.9亿元★ღ◈，同比增长70.8%★ღ◈，环比增长72.4%★ღ◈，受益于电动两轮车★ღ◈、割草机★ღ◈、全地形车等较快放量★ღ◈，营收及利润高增长★ღ◈，净利润增速高于收入增速★ღ◈，主要是销量提升产生规模效应★ღ◈，利润率改善★ღ◈。 2025年上半年净利率提升★ღ◈，费用率下降★ღ◈。电动两轮车★ღ◈、全地形车★ღ◈、机器人业务快速放量产生规模效应★ღ◈，2025H1电动两轮车毛利率23.7%★ღ◈，较2024年增长2.6pct★ღ◈，全地形车毛利率25.9%★ღ◈，较2024年增长3.8pct★ღ◈，2025H1综合毛利率30.4%★ღ◈，同比下降0.1pct★ღ◈，净利率10.7%★ღ◈，同比增长1.7pct★ღ◈。综合费用率14.9%★ღ◈，同比下降4.5pct★ღ◈，其中销售费用率7.6%★ღ◈，同比下降2.0pct★ღ◈，财务费用率-2.7%★ღ◈，同比下降1.7pct★ღ◈。 电动两轮车智能化迭代升级★ღ◈，有望迎来高增长★ღ◈。九号电动两轮车搭载RideyGo!3.0智能车机系统★ღ◈，为用户带来可升级可更新的智能化功能★ღ◈。根据艾瑞咨询★ღ◈，用户认知中九号是最先想到的智能电动车品牌★ღ◈。2025H1公司推出机械师迭代款MMAX110Mk2★ღ◈、全新Q3电自款Qz3MIX★ღ◈、Q3与LINE FRIENDS及蛋仔派对联名款等★ღ◈，丰富产品矩阵★ღ◈，截止2025H1★ღ◈，公司在中国区电动两轮车专卖门店数量超过8700家★ღ◈，持续巩固智能电动两轮车领域地位★ღ◈，销量及收入有望保持较快增长★ღ◈。 割草机★ღ◈、全地形车等领域有望打开成长空间★ღ◈。公司持续对割草机进行产品升级与拓展产品矩阵★ღ◈，2024年公司发布Navimow智能割草机器人X3系列★ღ◈，X3作为新一代旗舰产品★ღ◈，割草面积与充电时间的比率达到行业平均水准2倍★ღ◈，割草面积最高覆盖1万平方米★ღ◈，割草机器人中i系列的推出让消费者能够轻松使用割草机器人★ღ◈，获得较好割草体验★ღ◈，定价方面相较于原本H★ღ◈、X3系列实现下沉★ღ◈，公司凭借i★ღ◈、H★ღ◈、X3系列产品实现不同价格带的全面布局★ღ◈，有望在割草机器人市场上获得更多销量及份额★ღ◈。全地形车领域★ღ◈，2025H1公司发布新品AT10泥浆版等★ღ◈，强化复杂地形的通过能力★ღ◈，割草机★ღ◈、全地形车等有望成为新增长点★ღ◈。 盈利预测与估值★ღ◈：上调盈利预测★ღ◈，维持“优于大市”评级★ღ◈。公司全地形车★ღ◈、割草机等新业务逐步起量★ღ◈，有望带来较大收入及利润增长弹性★ღ◈。考虑到新业务放量节奏较快★ღ◈，上调盈利预测★ღ◈，预期25/26/27年归母净利润为20.77/27.72/35.55亿元（原17.02/23.48/31.38亿元）★ღ◈，每股收益分别为2.89/3.85/4.94元（原2.37/3.27/4.36元）★ღ◈，对应PE分别21/16/12倍★ღ◈，维持“优于大市”评级★ღ◈。 风险提示★ღ◈：政策推进节奏不及预期★ღ◈，行业价格战★ღ◈，消费能力疲软★ღ◈，新品发布及销售不及预期★ღ◈，库存水平过高★ღ◈，原材料价格波动★ღ◈，政策监管变化★ღ◈。

　　九号公司-WD(689009) 投资摘要 事件概述 8月2日★ღ◈，公司发布2025年半年度报告★ღ◈，25H1实现营收117.42亿元★ღ◈，同比+76.1%★ღ◈；归母净利润12.42亿元★ღ◈，同比+108.5%★ღ◈；扣非归母净利润13.12亿元★ღ◈，同比+125.3%★ღ◈。25Q2公司实现营业收入66.30亿元（同比+61.5%）★ღ◈，归母净利润7.86亿元（同比+70.8%）★ღ◈，扣非归母净利润8.77亿元（同比+98.9%）★ღ◈。 分析与判断 电动两轮车增长亮眼★ღ◈，智能业务多点开花★ღ◈。分产品收入看★ღ◈，25Q2公司电动两轮车收入39.60亿元（同比+80.6%）★ღ◈，销量138.87万台（同比+77.3%）★ღ◈，推算均价为2852元（同比+1.8%）★ღ◈。截至2025年7月18日★ღ◈，公司智能电动两轮车在中国累计出货量突破800万台★ღ◈；中国区电动两轮车专卖门店超8700家（截至6月30日）★ღ◈。2022-2024年连续三年智能电动车全球销量第一★ღ◈，公司6月正式推出其核心突破成果——凌波OS短途交通全域操作系统★ღ◈。通过智能焕新★ღ◈，重构出行边界★ღ◈。公司推出多款女性车型★ღ◈，设计功能双维革新★ღ◈。我们认为国补以旧换新提振背景下★ღ◈，公司电动两轮车持续迭代升级★ღ◈，未来销量有望持续保持高增★ღ◈。自主品牌零售滑板车收入9.29亿元（同比+27.6%）★ღ◈，销量38.38万台（同比+4.7%）★ღ◈，推算均价为2421元（同比+21.8%）★ღ◈。公司电动滑板车产品累计出货量超1400万台★ღ◈，继续引领全球电动滑板车市场快速发展★ღ◈。全地形车收入3.23亿元（同比+10.6%）★ღ◈，销量0.8万台（同比+21.0%）★ღ◈。公司全新全地形车产品Segway AT10泥浆版上市★ღ◈，赛格威全地形车优秀性能获得市场认可★ღ◈。ToB产品直营收入4.34亿元★ღ◈；配件及其他收入实现收入9.83亿元★ღ◈。公司割草机器人在技术与功能上实现多重突破★ღ◈，截至3月底★ღ◈，已成为全球首个拥有17万家庭用户的无边界割草机器人品牌★ღ◈。公司E-bike2025年产品国内外市场同步上线★ღ◈，我们认为后续有望伴随着海外渠道扩张加速而放量★ღ◈。 产品力驱动盈利水平提升★ღ◈，费用管控良好★ღ◈。1）利润端★ღ◈：25H1公司毛利率/净利率分别为30.39%/10.66%夕树舞子★ღ◈，同比-0.06/+1.72个百分点★ღ◈；2）费用端★ღ◈：25H1公司销售/管理/研发费用率分别同比-0.47/-0.05/-0.79个百分点★ღ◈，公司费用管控持续优化★ღ◈，盈利能力有望进一步提升★ღ◈。 政策推动两轮车以旧换新提速★ღ◈，看好公司业务持续增长★ღ◈。2025年新国标落地叠加以旧换新政策等多重利好因素催化★ღ◈，我们认为电动两轮车行业置换有望提速★ღ◈，驱动行业向高端化★ღ◈、智能化方向发展★ღ◈。九号公司两轮车布局高端赛道★ღ◈，智能化★ღ◈、高端化形象已树立★ღ◈，产品矩阵化成长★ღ◈，具备规模效应★ღ◈，作为龙头有望受益高端市场结构性增量★ღ◈，享受行业红利★ღ◈。 投资建议 作为全球智能短交通龙头★ღ◈，公司拥有丰富的产品矩阵★ღ◈，传统主业平衡车&滑板车业务稳健发展★ღ◈，两轮车迎政策刺激需求增长★ღ◈，全地形车★ღ◈、机器人等新业务培育放量★ღ◈，具备长期增长动力★ღ◈。鉴于25Q2电动两轮车增长潜力释放★ღ◈，我们上调盈利预测★ღ◈，预计公司2025-2027年营收实46.64%/26.51%/23.15%★ღ◈；预计归母净利润实现20.04/26.46/34.32亿元★ღ◈，分别同比增长84.82%/32.06%/29.70%★ღ◈；预计EPS为27.85/36.78/47.70元★ღ◈，对应PE为22/17/13倍★ღ◈，维持“买入”评级★ღ◈。 风险提示 需求不及预期风险★ღ◈，新品销售不及预期风险★ღ◈，汇率波动风险★ღ◈，关税变化风险★ღ◈，监管政策风险等★ღ◈。

　　九号公司(689009) 投资要点 事件★ღ◈：2025年8月2日★ღ◈，公司发布2025年半年度报告★ღ◈。 归母净利润同比+108%超市场预期★ღ◈，电动两轮车延续高增趋势 2025H1公司实现营业收入117.4亿元★ღ◈，同比+76.1%★ღ◈，归母净利润12.4亿元★ღ◈，同比+108.5%★ღ◈，业绩超市场预期★ღ◈；2025Q2公司实现营业收入66.2亿元★ღ◈，同比+61.5%★ღ◈，实现归母净利润7.9亿元★ღ◈，同比+70.8%★ღ◈。分国内外来看★ღ◈，2025上半年公司国内收入73.2亿元★ღ◈，同比+89.5%★ღ◈。受益于新国标推行及以旧换新政策★ღ◈，25H1公司电动两轮车销量达239万辆★ღ◈，同比+99%★ღ◈，核心业务大幅增长★ღ◈；海外收入44.2亿元★ღ◈，同比+57.7%★ღ◈，欧洲市场贡献了主要海外收入★ღ◈，割草机器人与全地形车在海外销量营收增长强劲★ღ◈。分产品看★ღ◈，①电动两轮车业务2025H1实现收入68.2亿元★ღ◈，同比+101.7%★ღ◈，高增趋势延续★ღ◈。②电动滑板车与电动平衡车2025上半年实现收入21.8亿元★ღ◈，同比+37.2%★ღ◈。③全地形车2025上半年实现收入5.4亿元★ღ◈，同比+6.2%★ღ◈。公司依托Segway品牌旗下三条产品线★ღ◈，覆盖多场景复杂需求★ღ◈。④配件收入2025上半年实现收入7.7亿元★ღ◈，同比+26.8%★ღ◈。 盈利能力持续优化★ღ◈，降本增效成绩斐然 2025上半年公司销售毛利率为30.4%★ღ◈，同比-0.06pct★ღ◈，销售净利率为10.7%★ღ◈，同比+1.7pct★ღ◈，规模效应释放盈利能力持续提升★ღ◈。分国内外来看★ღ◈，2025上半年公司国内毛利率25.4%★ღ◈，同比+0.6pct★ღ◈；海外毛利率38.7%夕树舞子★ღ◈，同比+0.4pct★ღ◈。费用端来看★ღ◈，2024年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为7.6%/5.5%/4.5%/-2.7%★ღ◈，同比-2.0/-0.1/-0.8/-1.7pct★ღ◈。规模效应下公司议价能力和效率提升★ღ◈，工厂制造费用★ღ◈、采购成本降低★ღ◈。当下主营业务电动两轮车毛利率依托品类中部分热门型号上升较快★ღ◈。此外★ღ◈，随着公司高附加值的服务机器人★ღ◈、全地形车业务的持续增长★ღ◈，我们预计公司毛利率有望进一步提升★ღ◈。 两轮车产品&渠道共振带动业绩高增★ღ◈，新业务实现盈利未来可期 （1）电动两轮车★ღ◈：2024年起国内旧换新政策大幅展开★ღ◈，刺激电动两轮车替换需求★ღ◈，2025年政策影响力持续★ღ◈。同时★ღ◈，在新国标驱动下★ღ◈，电动两轮车市场已进入强监管★ღ◈、高质量发展阶段★ღ◈。在行业大趋势下★ღ◈，品牌竞争逐渐从价格战转化为价值战★ღ◈，将持续推动电动两轮车产品向高端化★ღ◈、智能化方向发展★ღ◈。公司产品定位中高端★ღ◈，智能化水平行业领先★ღ◈，随着公司品牌势能的逐步扩张★ღ◈，门店数量和效能同时提升★ღ◈，有望迎来产品&渠道共振★ღ◈，带动业绩规模与盈利能力持续增长★ღ◈。 （2）新业务★ღ◈：①Navimow智能割草机器人欧洲市场开拓顺利★ღ◈，2024年成为全球首个拥有10万家庭用户的无边界割草机器人品牌★ღ◈，市场领先地位明显★ღ◈，2025年有望贡献业绩增量★ღ◈。②全地形车★ღ◈、E-bike智能化融合顺利★ღ◈，欧美市场持续开拓下有望实现盈利★ღ◈。 盈利预测与投资评级★ღ◈：Q2业绩再超预期★ღ◈，我们上调公司2025-2027年归母净利润预测为20.23/25.98/32.85亿元（原值为16.31/22.51/29.47亿元）★ღ◈，对应当前市值PE分别为21/16/13x★ღ◈，维持“买入”评级★ღ◈。 风险提示★ღ◈：新品推广不及预期★ღ◈，海外开拓不及预期★ღ◈，国际贸易摩擦等

　　九号公司(689009) 2025年2季度九号公司收入/归母净利润66.3亿/7.9亿元（人民币★ღ◈，下同）★ღ◈，同比+61.5%/+70.8%★ღ◈。毛利率/归母净利率30.9%/11.8%★ღ◈，同比提升0.5/0.6ppt★ღ◈；同时零售滑板车增速延续1季度增速★ღ◈。我们调整收入和净利润预测★ღ◈，以反映持续提升的盈利能力和两轮车强劲的销量增速★ღ◈。看好公司电动两轮车产品力★ღ◈，随着新品导入和门店持续扩张★ღ◈，预计公司两轮车的市场份额有望进一步提升★ღ◈，机器人和全地形车有望驱动公司长期成长★ღ◈，维持买入评级★ღ◈。 滑板车延续1季度增速★ღ◈，两轮车销量增速亮眼★ღ◈，全年预期乐观★ღ◈。2季度公司收入66.3亿元★ღ◈，同比+61.5%★ღ◈，其中★ღ◈：两轮车收入39.60亿元（同比+81%）★ღ◈，销量同比+77.3%至138.9万台★ღ◈，ASP2,852元★ღ◈，维持在较高水平★ღ◈；自主品牌零售滑板车收入9.29亿元★ღ◈，同比+28%★ღ◈，延续1季度增速★ღ◈。全地形车收入3.23亿元★ღ◈，同比+10.6%★ღ◈，销量0.8万台★ღ◈，ASP40,367元★ღ◈。公司5月推出Q系列聚焦女性骑行需求★ღ◈、以及全新M系列主打“运动性能”★ღ◈，截至6月30日★ღ◈，公司在中国内地的电动两轮专卖门店已超8,700家★ღ◈，随着新品导入和门店扩张★ღ◈，公司两轮车市场份额有望进一步提升★ღ◈。 规模效应+控费★ღ◈，净利率创新高★ღ◈。2025年2季度公司毛利率为30.9%★ღ◈，同比+0.5ppt★ღ◈，其中电动两轮车对毛利率提升贡献较大★ღ◈，2025上半年电动两轮车业务毛利率23.7%（2024全年★ღ◈：21.1%）★ღ◈。规模效应叠加店效提升★ღ◈，两轮车业务毛利率仍有提升空间★ღ◈。期间销售/管理/研发费用率分别为7.2%/5.8%/4.1%★ღ◈，合计17%★ღ◈，同环比-1.1/-1.2ppt★ღ◈。期内公司归母净利率11.8%★ღ◈，同/环比+0.6/+2.9ppts★ღ◈，创季度最高水平★ღ◈。 上调盈利预测和目标价★ღ◈，维持买入★ღ◈。2季度公司两轮车和滑板车收入增速强劲★ღ◈，随着新品导入和渠道优化★ღ◈，我们预计公司两轮车全年销量有望超年初预期★ღ◈，因此上调2025-27年收入预测3-4%至198.6亿/241.5亿/276.2亿元★ღ◈。随着规模效应★ღ◈、产品结构升级及费用率下降★ღ◈，我们认为公司盈利能力有进一步提升空间★ღ◈，上调公司2025-26年归母净利润10%-12%至18.7亿/24.9亿/29.6亿元★ღ◈。基于SOTP估值★ღ◈，上调目标价至人民币75.02元（原为73.29元）★ღ◈，维持买入★ღ◈。

　　九号公司(689009) 事件★ღ◈：2025年8月1日★ღ◈，九号公司发布2025年半年报★ღ◈。2025H1公司实现营收117.42亿元（+76.14%）★ღ◈，归母净利润12.41亿元（+108.45%）★ღ◈，扣非归母净利润13.12亿元（+125.32%）★ღ◈。 2025Q2收入业绩均实现超预期高增★ღ◈，2025H1两轮车业务和内销收入表现靓丽★ღ◈。1）分季度看★ღ◈：2025Q2公司实现营业收入66.30亿元（+61.54%）★ღ◈，归母净利润7.86亿元（+70.77%）★ღ◈，收入和业绩在产品升级和渠道拓展的共同助力下均实现高增★ღ◈。2）分业务看★ღ◈：2025H1电动两轮车★ღ◈、电动平衡车&电动滑板车★ღ◈、全地形车★ღ◈、配件收入分别为68.23亿元（+101.70%）★ღ◈、21.80亿元（+37.23%）★ღ◈、5.38亿元（+6.16%）★ღ◈、7.72亿元（+26.78%）★ღ◈；受益于产品的不断升级迭代和销售渠道的持续拓展★ღ◈，公司电动两轮车业务规模实现翻倍增长★ღ◈；3）分地区看★ღ◈：2025H1公司境内★ღ◈、境外收入分别为73.20亿元（+89.50%）★ღ◈、44.22亿元（+57.73%）★ღ◈；内销收入表现亮眼★ღ◈，海外业务增长持续提速★ღ◈。 2025Q2毛净利率双升★ღ◈，期间费用率整体改善★ღ◈。1）毛利率★ღ◈：2025Q2公司毛利率达30.95%（同比+0.52pct）★ღ◈，成本优化初见成效★ღ◈，释放盈利改善的积极信号★ღ◈。2）净利率★ღ◈：2025Q2公司净利率达到12.00%（同比+0.78pct）★ღ◈，盈利能力持续提升且涨幅略大于毛利率★ღ◈。3）费用端★ღ◈：2025Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为+7.16%/+5.82%/+4.06%/-3.42%★ღ◈，分别同比-0.04%/+1.21%/-0.45%/-2.43pct★ღ◈，期间费用率整体有所改善★ღ◈，其中管理费用率因人工成本的增加而有所提升★ღ◈，财务费用率因汇兑收益以及存款利息收入的增加得到显著改善★ღ◈。 电动两轮车★ღ◈、机器人等品类持续推新★ღ◈，积极完善渠道全球化建设★ღ◈。1）产品端★ღ◈：2025H1公司发布第三代电动滑板车MaxG3★ღ◈、F3系列和E3系列产品★ღ◈，电动两轮车MMAX110Mk2★ღ◈、Qz3MIX★ღ◈，以及全地形车Segway AT10泥浆版★ღ◈、无边界割草机器人Segway Navimow X3★ღ◈、Segway E-bike系列等多品类新品★ღ◈，持续拓宽产品矩阵★ღ◈。2）渠道端★ღ◈：a)国内★ღ◈：线上全面入驻天猫★ღ◈、京东★ღ◈、抖音★ღ◈、快手★ღ◈、拼多多★ღ◈、美团★ღ◈、得物等主流电商平台及九号出行APP垂直渠道★ღ◈，线下覆盖山姆★ღ◈、迪卡侬等连锁商城★ღ◈。b)国外★ღ◈：线上入驻Amazon★ღ◈、Otto★ღ◈、DNS★ღ◈、Lazada等电商平台与独立站★ღ◈，线下进驻Costco★ღ◈、Target★ღ◈、Big5★ღ◈、OBI等主流KA★ღ◈、大型连锁商超★ღ◈、家居建材零售店★ღ◈、园林工具店★ღ◈、户外运动连锁店★ღ◈；同时公司还在欧洲多国及美国重点地区设立分支机构★ღ◈，持续推进自主品牌建设和本地化服务★ღ◈。 投资建议★ღ◈：九号公司研发实力强劲★ღ◈，智能化优势明显产品附加值较高★ღ◈，定位中高端持续拓宽产品矩阵盈利能力成长性较强★ღ◈，布局服务机器人赛道前景广阔★ღ◈，成长动力充足★ღ◈，未来收入业绩有望保持较快增长趋势★ღ◈。我们预计★ღ◈，2025-2027年公司归母净利润分别为21.17/28.49/35.98亿元★ღ◈，对应EPS分别为29.43/39.60/50.01元★ღ◈，当前股价对应PE分别为19.93/14.81/11.72倍★ღ◈。维持“买入”评级★ღ◈。 风险提示★ღ◈：行业政策趋严★ღ◈、国际贸易形势风险★ღ◈、关税加征★ღ◈、汇率波动★ღ◈、电动两轮车市场竞争加剧★ღ◈、技术研发不及预期等★ღ◈。

　　公司信息更新报告★ღ◈：2025Q2业绩超预期★ღ◈，两轮车APP利润弹性可期&割草机器人新品已有储备

　　九号公司(689009) 2025Q2业绩超预期★ღ◈，继续看好长期收入增长及盈利提升★ღ◈，维持“买入”评级 2025Q2公司实现营收66.3亿元（同比+61.5%★ღ◈，下同）★ღ◈，归母净利润7.9亿元（+71%）★ღ◈，扣非归母净利润8.8亿元（+99%）★ღ◈，营收和利润表现再超预期★ღ◈。考虑到年初以来滑板车&两轮车&割草机器人超预期表现★ღ◈，我们上调盈利预测★ღ◈，预计2025-2027年归母净利润20.18/26.91/36.83亿元（原值分别为18.40/26.49/36.00亿元）★ღ◈，对应EPS为28.13/37.51/51.35元★ღ◈，当前股价对应PE为20.8/15.6/11.4倍★ღ◈。随着保有量增加带动APP利润提升以及规模效应显现★ღ◈，我们预计两轮车经营利润长期仍将保持较高双位数增长★ღ◈。2026年新品已有储备★ღ◈，继续看好高成长赛道割草机器人持续增长以及潜力赛道E-Bike贡献增量★ღ◈，维持“买入”评级★ღ◈。 2025Q2两轮车&滑板车持续超预期表现★ღ◈，割草机器人延续高增长趋势 2025Q2收入拆分★ღ◈：（1）两轮车营收40亿元（+81%）★ღ◈，销量139万台（+77%）★ღ◈，均价2852元（+2%）★ღ◈，高价格带产品占比提升带动均价提升★ღ◈，APP利润增加+规模效应下预计H1经营利润率超13%★ღ◈。截至Q2期末网点数量已超8700家★ღ◈。（2）零售滑板车营收9亿元（+28%）★ღ◈，销量38万台（+5%）★ღ◈，均价2421元（+22%）★ღ◈，超预期表现或系欧洲需求回暖+欧元升值夕树舞子★ღ◈。（3）ToB渠道营收4亿元（+43%）★ღ◈，超年初预期表现或系海外运营商开始盈利下单且逐步进入换机周期★ღ◈。（4）全地形车营收3.2亿元（+11%）★ღ◈、销量0.8万台（+21%）★ღ◈，均价40375元（-9%）★ღ◈。（5）其他产品及配件（含割草机器人）营收9.8亿（同期为5.9亿）★ღ◈。其中预计割草机器人维持翻倍左右增长★ღ◈，系行业高景气+自身产品渠道优势领先★ღ◈，我们预计公司已基本覆盖主流园林工具渠道且预计2026年将发力线上及商超KA渠道★ღ◈。 同口径下规模效应驱动毛利率持续提升★ღ◈，欧元升值致Q2财务费用率下降 2025Q2毛利率30.95%（同口径下+2.3pct）★ღ◈，规模效应+APP续费收入增加下预计两轮车毛利率提升显著★ღ◈，欧元升值背景下预计其他业务毛利率亦有所提升★ღ◈。费用端★ღ◈，2025Q2期间费用率13.6%（同口径下-1.7pct）★ღ◈，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.04/+1.2/-0.5/-2.4pct★ღ◈，财务费用率较大幅度下降主要系欧元升值使得汇兑增加★ღ◈，管理费用增加主要系股份支付费用同比增加所致（一次性费用）★ღ◈。综合影响下2025Q2公司净利率11.85%（+0.6pct）★ღ◈，扣非净利率13.2%（+2.5pct）★ღ◈。 两轮车长期仍有利润弹性★ღ◈，割草机器人渠道/成本优势明显★ღ◈，关注E-Bike表现 两轮车方面★ღ◈，我们预计7月以及Q3公司整体激活量和出货保持较高增长★ღ◈。长期中高端市场在持续扩容★ღ◈，随着公司产品矩阵扩充+渠道优化★ღ◈，预计26/27年仍有增长空间★ღ◈。且随着保有量增长★ღ◈，可以期待智能化服务利润弹性★ღ◈。割草机器人方面★ღ◈，当前公司产品成本控制&线下渠道能力&产品稳定性均要优于同行★ღ◈，2026年将有多种技术路径不同价格带产品推出★ღ◈，预计盈利能力以及份额仍将局行业前列★ღ◈。E-Bike方面凯发K8娱乐官网app下载★ღ◈，行业规模大&渠道品牌产品有复用★ღ◈，有机会成为第三曲线★ღ◈。 风险提示★ღ◈：渠道拓展不及预期★ღ◈；新品销售不及预期★ღ◈；行业竞争加剧等★ღ◈。

　　九号公司(689009) 事件★ღ◈：公司发布2025年半年度报告★ღ◈。25H1公司实现营业收入117.42亿元（同比+76.1%）★ღ◈，归母净利润12.42亿元（同比+108.5%）★ღ◈，扣非归母净利润13.12亿元（同比+125.3%）★ღ◈；25Q2公司实现营业收入66.30亿元（同比+61.5%）★ღ◈，归母净利润7.86亿元（同比+70.8%）★ღ◈，扣非归母净利润8.77亿元（同比+98.9%）★ღ◈。公司拟向全体存托凭证持有人每10份派发现金红利4.23元（含税）★ღ◈，约占25H1归母净利润的24.2%★ღ◈。 电动两轮车增长亮眼★ღ◈，全年预期乐观★ღ◈。分产品看★ღ◈，25Q2公司电动两轮车/自主品牌零售滑板车/全地形车分别实现营收39.60/9.29/3.23亿元★ღ◈，分别同比+80.6%/+27.6%/+10.6%★ღ◈。25Q2公司电动两轮车营收占比59.7%★ღ◈，销量达138.9万辆（同比+77.3%）★ღ◈，增长亮眼★ღ◈，单车ASP约2851.6元（同比+1.8%）★ღ◈，环比亦有所提升★ღ◈。渠道端★ღ◈，截至6月30日★ღ◈，公司在中国区的电动两轮专卖门店已超8700家★ღ◈；产品端★ღ◈，公司推出Q系列聚焦女性骑行需求★ღ◈、全新M系列主打“运动性能”★ღ◈、升级机械师一代迭代款等★ღ◈、推出与LINEFRIENDS和《蛋仔派对》两大热门IP联名款等★ღ◈，通过前沿科技与潮流设计完美融合★ღ◈，持续引领年轻消费市场★ღ◈。此外★ღ◈，公司于6月6日推出核心突破成果——凌波OS短途交通全域操作系统★ღ◈，构建强大技术平台★ღ◈，深度融合云★ღ◈、边★ღ◈、端能力★ღ◈，不仅实现了算力动态调度与协同★ღ◈，更具备跨品类（电动两轮车★ღ◈、滑板车等）通用性★ღ◈，为短途交通领域的智能化升级开辟全新路径★ღ◈。 割草机器人最新旗舰款反响良好★ღ◈，海外渠道深度渗透★ღ◈。产品端★ღ◈，公司无边界割草机器人最新旗舰Segway Navimow X3系列产品在2025年国际消费类电子产品展览会CES上首次亮相★ღ◈，被the Ambient★ღ◈、ZDNet等媒体评为“CES最佳割草机器人产品”★ღ◈，随后公司在法国巴黎举办新品发布★ღ◈。渠道端★ღ◈，公司海外市场主要在欧美★ღ◈、澳新等主流市场★ღ◈，线上已入驻Amazon★ღ◈、Otto★ღ◈、DNS★ღ◈、Lazada等电商平台与独立站★ღ◈；线下已入驻主流KA★ღ◈、大型连锁商超★ღ◈、家居建材零售店★ღ◈、园林工具店★ღ◈、户外运动连锁店等★ღ◈，充分运用Segway品牌优势实现海外渠道深度渗透★ღ◈。我们预计公司割草机器人业务基于品★ღ◈、渠道★ღ◈、产品等多方面优势★ღ◈，有望持续提升市场占有率★ღ◈、贡献增长★ღ◈。 规模效应★ღ◈、产品能力推升盈利能力★ღ◈，营运能力持续优化★ღ◈。25H1公司毛利率为30.4%（同比-0.1pct）★ღ◈，期间费用方面★ღ◈，销售/管理/研发/财务费用率分别为7.6%/5.5%/4.5%/-2.7%★ღ◈，分别同比-2.0pct/-0.1pct/-0.8pct/-1.7pct★ღ◈，费用率显著降低★ღ◈。我们认为该变化主要得益于公司坚持投入技术研发★ღ◈、渠道扩张等方面★ღ◈，实现以电动两轮车为代表的多项业务快速增长★ღ◈，规模效应持续凸显★ღ◈，实现盈利能力显著提升★ღ◈。展望未来★ღ◈，我们认为公司在割草机器人等多业务上有望复刻电动两轮车的成功经验★ღ◈，以科技引领转动经营飞轮★ღ◈，持续提升盈利能力★ღ◈。营运能力方面★ღ◈，公司25H1存货周转天数约41天★ღ◈，同比减少约8天★ღ◈；现金流方面★ღ◈，公司25H1实现经营活动所得现金净额36.5亿元★ღ◈。 盈利预测★ღ◈：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为20.6/28.2/38.1亿元★ღ◈，PE分别为20.5X/15.0X/11.1X★ღ◈。 风险因素★ღ◈：消费疲软★ღ◈、行业竞争加剧★ღ◈、新品推广不及预期★ღ◈、关税政策变化★ღ◈。

　　九号公司(689009) 主要观点★ღ◈： 公司发布2025Q1年业绩★ღ◈： 25Q1★ღ◈：收入66.3亿（同比+61.5%）★ღ◈，归母净利润7.86亿（同比+70.8%）★ღ◈，剔除股权支付费用后归母8.88亿元（同比+83.76%）★ღ◈。 25H1★ღ◈：收入117.4亿（同比+76.1%）★ღ◈，归母净利润12.4亿（同比+108.5%）★ღ◈，扣非归母净利润13.1亿（同比+125.3%）★ღ◈。 公司拟每10份存托凭证派现4.23元（含税）凯发k8一触即发★ღ◈。★ღ◈，对应分红率24%（去年未中期分红）★ღ◈。 Q2收入和利润超市场预期★ღ◈。 收入★ღ◈：滑板增速超预期 两轮车★ღ◈：收入39.6亿（同比+81%）★ღ◈，量/价各同比+78%/+2%★ღ◈，受益国补切换补库★ღ◈，终端动销优秀★ღ◈。 滑板车★ღ◈：2C收入9.3亿（同比+30%）★ღ◈，量/价各同比+5%/+22%★ღ◈；2B收入4.3亿（同比+43%）★ღ◈。增长超预期主因欧洲大盘修复★ღ◈，公司竞争力强市占率ASP均有提升★ღ◈。 割草机★ღ◈：预计5亿+同比翻番★ღ◈，i系列Prime Day下沉至699欧加快渗透★ღ◈，在美/德/法/意等亚马逊均取得销量冠军★ღ◈。 全地形车★ღ◈：收入3.2亿（同比+11%）★ღ◈，欧洲动销较好★ღ◈，拉美加拿大等地区开拓顺利★ღ◈。 EBIKE★ღ◈：短期美国受关税影响★ღ◈，期待明年欧洲新品开拓★ღ◈。 利润★ღ◈：两轮弹性释放 Q2归母净利率11.8%（同/环比各+0.6/+2.9pct）★ღ◈，扣非净利率13.2%（+2.5/4.7pct）★ღ◈，其中Q2毛利率+0.5pct★ღ◈，销售/管理/研发/财务费率各-1.8/+1.2/-0.5/-2.4pct★ღ◈，主因股权支付费用+规模效应释放+汇兑存款收益增加★ღ◈。 我们拆分预计★ღ◈：两轮★ღ◈：滑板★ღ◈：割草机利润贡献占比约5★ღ◈：3★ღ◈：2★ღ◈，其中两轮车利润率提升至释放弹性★ღ◈，滑板利润率保持稳定★ღ◈，割草机利润率加大费投但利润率同比持平★ღ◈，表现好于预期★ღ◈。 投资建议★ღ◈：维持买入 我们的观点★ღ◈： H1受益两轮车滑板车两大超预期★ღ◈，Q3两轮旺季出货有望维持高增★ღ◈，26年看点机器人平台赋能（割草机）+两轮车平台赋能（EBIKE）★ღ◈，需关注Q4起国内两轮国标切换及终端去化情况★ღ◈，及关税下美国割草机EBIKE投放进展★ღ◈。 盈利预测★ღ◈：我们上调盈利预测★ღ◈，预计2025-2027年公司收入+48%/+25%/+20%★ღ◈，归母净利润20/26/32亿元（前值18/25/32亿元）★ღ◈，同比+84%/+30%/+25%★ღ◈；对应PE21/16/13X★ღ◈，维持“买入”评级★ღ◈。 风险提示★ღ◈： 行业景气度波动★ღ◈，行业竞争加剧★ღ◈，新品不及预期★ღ◈。

　　九号公司（689009） 报告内容摘要: 九号公司深耕智能短交通&服务类机器人★ღ◈，进入快速增长期★ღ◈。九号公司主营业务为智能短交通和服务类机器人产品的设计★ღ◈、研发★ღ◈、生产★ღ◈、销售及服务★ღ◈，经多年发展★ღ◈，已经形成包括电动平衡车★ღ◈、电动滑板车★ღ◈、电动两轮车★ღ◈、全地形车★ღ◈、服务机器人★ღ◈、E-bike等品类丰富的产品★ღ◈。2024年以来★ღ◈，公司营收利润重回高增轨道★ღ◈，电动两轮车加速增长★ღ◈，机器人业务亦开始起量★ღ◈。 领跑电动两轮车中高端市场★ღ◈，智能化★ღ◈、年轻化★ღ◈、高端化标签鲜明★ღ◈。我国电动两轮车行业整体规模（销量）逐渐趋于稳定★ღ◈，供需共振之下中高端市场有望创造结构性机遇★ღ◈。九号公司品牌力领跑中高端市场★ღ◈，用电子产品思路做电动两轮车★ღ◈，围绕九号出行APP构建生态★ღ◈，推出公司模式进一步提升骑乘乐趣★ღ◈，社群玩法业内领先★ღ◈，持续巩固年轻客群品牌心智★ღ◈；产品方面★ღ◈，九号中高端化软★ღ◈、硬件双线并行★ღ◈，基于年轻化品牌形象和智能化优势★ღ◈，实现较高定价水平★ღ◈，单车ASP★ღ◈、单车毛利等指标行业领先★ღ◈；渠道方面★ღ◈，我们认为行业已度过跑马圈地阶段★ღ◈，未来行业终端渠道数量中枢或将趋稳★ღ◈，头部品牌主要拓店空间或来自成熟经销商翻牌等行为★ღ◈，故渠道竞争重心将聚焦网点质量★ღ◈，九号公司一方面挖掘增量需求★ღ◈，另一方面渗透存量大众市场中品质化客群★ღ◈，有望以更丰厚的利润空间吸引产业链其他参与者的合作★ღ◈，持续扩大影响力★ღ◈。 割草机器人注重技术引领&规模优势★ღ◈，成长空间广阔★ღ◈。全球割草机器人品类正加速渗透传统工具市场★ღ◈，技术进步带来产品革命★ღ◈。行业格局上★ღ◈，园林工具行业传统龙头富世华与宝时得占据全球市场份额前二★ღ◈，我们估算九号公司可能是距离传统龙头企业最接近的行业公司★ღ◈。九号公司产品卡位鲜明★ღ◈，i105e旗舰款主打1000㎡以下小型草坪（定价999欧元）★ღ◈，与传统龙头大型草坪产品形成差异化★ღ◈，同时较早运用RTK+视觉AI技术★ღ◈，产品使用体验良好★ღ◈。我们认为九号公司规模效应有望从制造夕树舞子★ღ◈、研发等方面持续凸显★ღ◈，强化该品类市场竞争力★ღ◈。从机器人整体布局看★ღ◈，九号公司在感知★ღ◈、决策★ღ◈、执行★ღ◈、控制等要素方面已具备技术积淀★ღ◈，通过持续研发创新★ღ◈，已成长为平台型科技企业★ღ◈，我们看好公司未来通过核心技术灵活组合★ღ◈，聚焦于创新短交通和服务机器人业务★ღ◈，持续丰富产品布局★ღ◈，拓展业务边际★ღ◈。 滑板车与平衡车稳健增长★ღ◈，全地形车与E-Bike具备潜力★ღ◈。其他产品方面★ღ◈，滑板车与平衡车赛道★ღ◈，九号公司旗下Segway品牌积淀深厚★ღ◈，竞争优势突出★ღ◈，有望伴随行业稳健增长★ღ◈；全地形车赛道在北美增速相对较快★ღ◈，且电动/混动路线在未来具备潜力★ღ◈，九号公司已全面布局并以智能化做出特色★ღ◈。未来有望保持良好增长★ღ◈；全球E-bike赛道增速较快★ღ◈，且市场份额分散★ღ◈，九号公司E-bike产品依托公司在交通工具★ღ◈、智能化技术★ღ◈、AI及物联网技术领域长期积累的深厚底蕴★ღ◈，进行全方位整合升级★ღ◈，实现整车真智能★ღ◈，我们认为有望突破传统E-bike行业“攒车为主”的固有局限★ღ◈，开拓出全新格局★ღ◈。 盈利预测与投资评级★ღ◈：我们预计2025-2027年公司归母净利润为20.0/26.5/35.2亿元★ღ◈，当前股价对应PE分别为21.0X/15.8X/11.9X★ღ◈，首次覆盖★ღ◈，给予“买入”评级★ღ◈。 风险因素★ღ◈：消费疲软★ღ◈，政策推进不及预期★ღ◈，市场竞争加剧★ღ◈，新品销售不及预期★ღ◈。

　　九号公司(689009) 核心观点 智能短交通及服务类机器人领军企业★ღ◈，具备创新及智能化基因凯发K8娱乐官网app下载★ღ◈。九号公司早期以平衡车及滑板车起步★ღ◈，依托小米销售渠道实现扩张★ღ◈，上市后发力自主品牌★ღ◈，布局产品线年电动平衡车及滑板车/电动两轮车/机器人/全地形车收入占比分别为23.8%/50.8%/6.3%/6.9%★ღ◈，电动两轮车收入占比最高★ღ◈。公司智能化技术壁垒深厚★ღ◈，管理团队拥有较强智能化背景★ღ◈、技术中台能够实现底层技术复用★ღ◈、积累智能化核心技术★ღ◈，获得市场认可★ღ◈。 智能化为矛★ღ◈，打开高端电动两轮车市场空间★ღ◈。2025年以旧换新政策提升行业景气度★ღ◈；新国标有望促进头部企业份额提升★ღ◈，长期看电动两轮车行业进入门槛有望提高★ღ◈，头部品牌持续加强高端产品布局★ღ◈，引导消费者付出更高溢价★ღ◈，高端电动两轮车市场空间有望扩容★ღ◈。高端市场主要以九号★ღ◈、小牛★ღ◈、极核等品牌为主★ღ◈，九号在电动两轮车领域侧重软件及智能化布局★ღ◈，线持续迭代升级★ღ◈，构建完善智能化功能矩阵★ღ◈，带来较强感知★ღ◈。公司已经在消费者心中树立智能化★ღ◈、高端品牌形象★ღ◈，电动两轮车业务有望持续高增长★ღ◈。 技术创新驱动★ღ◈，无边界割草机有望迎来高成长★ღ◈。随着产品下沉及技术迭代★ღ◈，割草机器人渗透率有望提升★ღ◈，经测算至2027年全球割草机器人市场空间有望提升至194亿元★ღ◈，2022-2027年复合增速为20%★ღ◈。割草机器人技术从埋线式向无边界升级★ღ◈，无边界领域参与者众多★ღ◈，九号采用RTK+视觉方案★ღ◈，销售额居于前列★ღ◈。公司对原有产品迭代升级★ღ◈，提升割草效率★ღ◈；高端市场上X3系列的割草能力★ღ◈、充电能力★ღ◈、防护性具备领先优势★ღ◈，较头部企业竞品有价格优势★ღ◈，中低端市场上推出i系列实现产品下沉★ღ◈，i/H/X3系列满足低中高端不同市场需求★ღ◈，割草机器人有望持续成长★ღ◈。 混动+智能旗舰全地形车打造差异化优势★ღ◈。经测算至2028年全地形车市场空间有望提升至150亿美元★ღ◈，2025-2028年复合增速4%★ღ◈，全地形车市场中九号市占率不足5%★ღ◈。公司拥有完善的产品布局★ღ◈，旗舰全地形车SX20T动力性接近海外头部竞争对手★ღ◈，并推出行业首款混动全地形车SX20T Hybrid进一步实现性能领先★ღ◈，此外公司针对全地形车推出智能控制系统★ღ◈，提升驾驶体验及安全性★ღ◈，混动+智能打造产品差异化优势★ღ◈，全地形车市占率有望提升★ღ◈。 加强平衡车及滑板车自主品牌开拓★ღ◈，去库存后有望恢复★ღ◈。电动平衡车及滑板车市场总销量超过千万辆★ღ◈，九号占据份额首位★ღ◈，公司收购全球电动滑板车及平衡车龙头赛格威★ღ◈，实现技术★ღ◈、研发人员整合协同★ღ◈，平衡车及滑板车产品储备丰富★ღ◈，精准把握用户需求★ღ◈，将智能化能力赋能电动滑板车★ღ◈。疫情后行业库存较高家具订制★ღ◈，★ღ◈，随着库存持续消化★ღ◈，电动平衡车及滑板车业务有望恢复★ღ◈。 盈利预测与估值★ღ◈：考虑到电动两轮车业务高成长★ღ◈，全地形车★ღ◈、割草机器人等新兴业务逐步起量★ღ◈，有望带来较大收入及利润增长弹性★ღ◈，上调盈利预测★ღ◈，预期25/26/27年归母净利润17.02/23.48/31.38亿元（原16.47/21.50/26.25亿元）★ღ◈，每股收益为2.37/3.27/4.36元（原2.30/3.00/3.66元）★ღ◈，给予25年29-30x PE★ღ◈，对应合理估值68.6-71.0元★ღ◈，相较当下具16%-20%空间★ღ◈，维持“优于大市”评级★ღ◈。 风险提示★ღ◈：政策推进节奏不及预期★ღ◈，行业价格战★ღ◈，消费能力疲软★ღ◈，新品发布及销售不及预期★ღ◈，库存水平过高★ღ◈，原材料价格波动★ღ◈，政策监管变化★ღ◈。

　　九号公司(689009) 投资摘要 事件概述 4月29日★ღ◈，公司发布2025年一季报★ღ◈，公司25Q1实现营业收入51.12亿元★ღ◈，同比增长99.52%★ღ◈；归母净利润4.56亿元★ღ◈，同比增长236.22%★ღ◈；扣非后归母净利润4.36亿元★ღ◈，同比增长207.51%★ღ◈。 分析与判断 两轮车业务高速增长★ღ◈，机器人★ღ◈、全地形车业务稳步发展★ღ◈。分产品收入看★ღ◈，25Q1公司电动两轮车收入28.62亿元（同比+140.50%）★ღ◈，销量100.38万台（同比+140.78%）★ღ◈，推算均价为2851元（同比-0.11%）★ღ◈，公司电动两轮车全国累计出货600万台★ღ◈，中国区电动两轮车专卖门店超7800家★ღ◈，覆盖1200余个县市★ღ◈，2022-2024年连续3年智能电动车全球销量第一★ღ◈。我们认为国补以旧换新提振背景下★ღ◈，公司电动两轮车销量保持高速增长★ღ◈。自主品牌零售滑板车收入3.95亿元（同比+30.36%）★ღ◈，销量20.67万台（同比+36.26%）★ღ◈，推算均价为1911元（同比-4.32%）★ღ◈，九号电动滑板车全球累计销量超1400万台★ღ◈，业务持续回暖★ღ◈。全地形车收入2.15亿元（同比持平）★ღ◈，销量4822台（同比-12.12%）★ღ◈，推算均价为44587元（同比+13.79%）★ღ◈，全地形车全球累计出货10万台★ღ◈，赛格威全地形车优秀性能获得市场认可★ღ◈。ToB产品直营收入8.10亿元★ღ◈，同比+91.9%★ღ◈；配件及其他收入实现收入8.30亿★ღ◈，公司割草机器人持续进化迭代★ღ◈，重塑全球割草机市场格局★ღ◈。 公司产品矩阵持续丰富★ღ◈，新品上市助力销量持续增长★ღ◈。1）电动两轮车★ღ◈：5月公司将发布Qz1★ღ◈、Q3★ღ◈、Q5★ღ◈、Q70C系列全新联名系列★ღ◈，锚定女性市场★ღ◈；同时丰富M+★ღ◈、Mz110★ღ◈、M3系列车型★ღ◈，我们预计新品上市叠加门店持续有序开拓★ღ◈，公司全年电动两轮车销量增长有望超预期★ღ◈。2）平衡车和滑板车★ღ◈：5月公司将发布E3PRO★ღ◈、F3系列系列★ღ◈，持续丰富电动滑板车产品矩阵★ღ◈。 25Q1年盈利能力稳步提升★ღ◈，费用管控良好★ღ◈，高分红彰显发展信心★ღ◈。1）利润端★ღ◈：25Q1公司毛利率/净利率分别为29.67%/8.92%★ღ◈，同比-0.81/+3.63个百分点★ღ◈。2）费用端★ღ◈：25Q1公司销售/管理/研发费用率分别同比-1.29/-1.98/-1.46个百分点★ღ◈，公司费用管控持续优化★ღ◈。24年公司现金分红8亿元★ღ◈，与回购金额合计11亿元★ღ◈，占归母净利润的比例为101.52%★ღ◈，现金分红超预期★ღ◈，彰显公司未来发展信心★ღ◈。 政策推动两轮车以旧换新提速★ღ◈，看好公司业务持续增长★ღ◈。2025年新国标落地叠加以旧换新政策等多重利好因素催化★ღ◈，我们认为电动两轮车行业置换有望提速★ღ◈，驱动行业向高端化★ღ◈、智能化方向发展★ღ◈。九号公司两轮车布局高端赛道★ღ◈，智能化★ღ◈、高端化形象已树立★ღ◈，产品矩阵化成长★ღ◈，具备规模效应★ღ◈，作为龙头有望受益高端市场结构性增量★ღ◈，享受行业红利★ღ◈。 投资建议 作为全球智能短交通龙头★ღ◈，公司积累多年技术研发优势构筑产品竞争壁垒★ღ◈，拥有丰富的产品矩阵★ღ◈。传统主业平衡车&滑板车业务稳健发展★ღ◈，两轮车迎政策刺激需求增长★ღ◈，全地形车★ღ◈、机器人等新业务培育放量★ღ◈，具备长期增长动力★ღ◈。我们预计2025-2027年营收实现35.40%/29.39%/24.97%★ღ◈；预计归母净利润实现16.37/21.80/29.08亿元★ღ◈，分别同比增长51.01%/33.13%/33.40%★ღ◈；预计EPS为22.82/30.38/40.53元★ღ◈，对应PE为27/21/15倍★ღ◈，维持“买入”评级★ღ◈。 风险提示 需求不及预期风险★ღ◈，新品销售不及预期风险★ღ◈，汇率波动风险★ღ◈，关税变化风险★ღ◈，监管政策风险等★ღ◈。

　　九号公司(689009) 事件★ღ◈：公司发布2025年一季报★ღ◈。2025Q1公司实现收入51.12亿元（同比+99.5%）★ღ◈，归母净利润4.56亿元（同比+236.2%）★ღ◈，扣非归母净利润4.36亿元（同比+207.5%）★ღ◈；股份支付费用0.45亿元★ღ◈，剔除股份支付费用影响后的归母净利润为5.01亿元（+183.1%）★ღ◈。Q1多产品线均表现亮眼★ღ◈，其中两轮车销量增长加速★ღ◈，我们认为一方面系补库★ღ◈，另一方面系公司产品持续破圈★ღ◈。 电动两轮车增长亮眼★ღ◈，全年预期乐观★ღ◈。分产品看★ღ◈，25Q1年公司电动两轮车/自主品牌零售滑板车/全地形车分别实现营收28.62/3.95/2.15亿元★ღ◈，分别同比+140.5%/+30.4%/持平★ღ◈。25Q1公司电动两轮车营收占比56%★ღ◈，销量达100.4万辆（+140.8%）★ღ◈，销售增长亮眼★ღ◈，单车ASP约2851元★ღ◈，同比基本稳定★ღ◈，环比有明显提升★ღ◈。我们认为公司品牌势能★ღ◈、产品推新凯发K8娱乐官网app下载★ღ◈、渠道建设等优势有望持续支撑终端动销增长★ღ◈，因此对全年销量预期乐观★ღ◈；此外公司推出的智能服务包业务通过为用户APP使用提供附加增值服务创收★ღ◈，我们预计随着公司用户基数扩大与续费率提升★ღ◈，该业务未来有望创造利润增量★ღ◈。 割草机器人技术领先★ღ◈，具备增长潜力★ღ◈。割草机器人业务具备较大潜力★ღ◈，公司Navimow割草机器人在业内处于领先地位★ღ◈，是全球首个拥有10万家庭用户的无边界割草机器人品牌★ღ◈，其技术突破与市场表现均具有显著优势★ღ◈，产品线已完成性价比机型到性能旗舰的全面布局★ღ◈，我们预计该品类未来市场渗透率有望持续提升★ღ◈，公司立足品牌与产品优势★ღ◈，潜力可观★ღ◈。 规模优势凸显推动盈利能力向上★ღ◈，营运能力持续优化★ღ◈。25Q1公司毛利率为29.7%（同比-0.8pct）★ღ◈，期间费用方面★ღ◈，销售/管理/研发/财务费用率分别为8.2%/5.1%/4.9%/-1.7%★ღ◈，分别同比-2.5pct/-2.0pct/-1.5pct/-0.7pct★ღ◈，费用率显著降低★ღ◈。我们认为该变化主要得益于公司坚持投入技术研发★ღ◈、渠道扩张等方面★ღ◈，实现以电动两轮车为代表的多项业务快速增长★ღ◈，规模效应持续凸显★ღ◈，实现盈利能力显著提升★ღ◈。展望未来★ღ◈，我们认为公司在割草机器人等多业务上有望复刻电动两轮车的成功经验★ღ◈，以科技引领转动经营飞轮★ღ◈，持续提升盈利能力★ღ◈。营运能力方面★ღ◈，公司25Q1存货周转天数约45天★ღ◈，同比减少约12天★ღ◈；现金流方面★ღ◈，公司25Q1实现经营活动所得现金净额15.7亿元★ღ◈。 坚持科技引领★ღ◈，多品类新品蓄势待发★ღ◈。我们预计公司旗下多品类有望在今年推出潜力新品★ღ◈，（1）电动两轮车★ღ◈：推出“Q”系列新品★ღ◈，主要针对女性消费群体★ღ◈，突出元气高颜★ღ◈，包括蛋仔派对★ღ◈、LINE FRIENDS联名款★ღ◈，有望进一步拓展客群★ღ◈；推出智驾升级系列★ღ◈，发布Mz MIX2025与Fz MIX2025★ღ◈，不仅集成公司最新一代RideyFUN智驾系统★ღ◈，更在动力★ღ◈、安全★ღ◈、操控与舒适性等维度全面突破★ღ◈；此外★ღ◈，24年11月★ღ◈，公司与宝马集团签署授权协议★ღ◈，公司将基于该授权开发和生产自主产权的具有特殊安全功能的创新型电动两轮车★ღ◈。（2）全地形车★ღ◈：公司旗下品牌SEGWAY全新车型AT10完成东欧市场千台级订单交付★ღ◈。我们预计公司旗下多品类在接下来还会有新品持续面世★ღ◈，立足技术研发推出爆款★ღ◈，提升品牌影响力与销售规模★ღ◈。（3）E-Bike★ღ◈：24年1月★ღ◈，公司于国际消费类电子产品展览会CES上推出Segway E-bike Xyber与Segway E-bike Xafari两款产品★ღ◈；在国内市场★ღ◈，公司顺应新国标要求★ღ◈，推出Segway E-bike Xyber这一美式胖胎跨骑车型★ღ◈，收获广泛的青睐与关注★ღ◈。 盈利预测★ღ◈：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为20.0/26.5/35.2亿元★ღ◈，PE分别为22.5X/17.0X/12.8X★ღ◈。 风险因素★ღ◈：消费疲软★ღ◈、行业竞争加剧★ღ◈、新品推广不及预期★ღ◈、关税政策变化★ღ◈。

　　九号公司(689009) 2025年1季度九号公司收入和归母净利润51.1亿/4.6亿元★ღ◈，同比+99.5%/+236%★ღ◈。公司即将发布使用全新设计语言之女性两轮车产品★ღ◈，随着新品导入和门店扩张★ღ◈，我们预计公司两轮车市场份额有望进一步提升★ღ◈。我们看好公司的产品力★ღ◈，2季度进入销售旺季★ღ◈，我们认为公司两轮车和割草机销售均有望维持强劲增势★ღ◈，规模效应下盈利能力仍有提升空间★ღ◈，维持买入评级★ღ◈。 两轮车和滑板车销量增速强劲★ღ◈。2025年1季度★ღ◈，九号公司收入51.1亿元（人民币★ღ◈，下同）★ღ◈，同比+99.5%★ღ◈，其中★ღ◈：两轮车收入28.62亿元（同比+141%）★ღ◈，销量同比+141%至100.3万台（2024年2/3季度销售旺季:78万/94万台）★ღ◈，期内ASP2,851元★ღ◈，维持在较高水平★ღ◈；自主品牌零售滑板车收入3.95亿元（同比+30%）★ღ◈，销量20.67万台（同比+36%）★ღ◈，ASP1,911元（同比-4%）★ღ◈。全地形车收入2.15亿元（同比持平）★ღ◈，销量4822台（同比-12%）★ღ◈，ASP44,587元（同比+14%）★ღ◈。 规模效应+控费★ღ◈，盈利能力显著提升★ღ◈。1季度公司整体毛利率29.7%★ღ◈，同比+0.4个百分点（同口径下）★ღ◈，我们预计两轮车毛利率在规模效应下提升更为显著★ღ◈。期内费用率下滑显著★ღ◈，销售/管理/研发/财务费率分别同比-1.3/-2.0/-1.5/-0.7百分点★ღ◈，综合作用下★ღ◈，期内归母净利润4.6亿元★ღ◈，同比+236%★ღ◈，归母净利率同比提升3.6个百分点至8.9%★ღ◈。 两轮车新品于5月发布★ღ◈，割草机销售有望维持高增态势★ღ◈。5月公司将发布三款Q系列及多款女性两轮电动车新品★ღ◈，同时丰富M系列车型★ღ◈，新品导入后我们预计公司两轮车女性用户占比得到提升★ღ◈。割草机方面★ღ◈，受到美国贸易不确定性影响★ღ◈，预计割草机在欧洲的竞争将加剧★ღ◈，但公司持续加强欧洲线下渠道扩张★ღ◈，年内目标门店数翻倍★ღ◈，有望维持其先发优势★ღ◈。2季度进入销售旺季★ღ◈，我们认为公司两轮车和割草机销售均有望维持强劲增势★ღ◈。 上调收入预测和目标价★ღ◈，维持买入★ღ◈。1季度公司两轮车和滑板车收入增速强劲★ღ◈，随着新品导入和渠道优化后店效提升★ღ◈，叠加以旧换新的拉动★ღ◈，我们预计公司两轮车全年销量有望超年初预期★ღ◈，上调2025-27年收入预测1%至190.2亿/233.4亿/267.7亿元★ღ◈。随着规模效应★ღ◈、产品结构升级★ღ◈，及费用率下降★ღ◈，我们认为公司盈利能力有进一步提升空间★ღ◈，上调公司2025-27年归母净利润1%-6%至17.1亿/22.4亿/27.9亿元★ღ◈。基于SOTP估值法★ღ◈，我们上调目标价至73.29元（原为67.73元）★ღ◈，维持买入评级★ღ◈。

　　九号公司(689009) 主要观点★ღ◈： 公司发布2025Q1年业绩★ღ◈： 25Q1★ღ◈：收入51.12亿（同比+99.5%）★ღ◈，归母净利润4.56亿（同比+236.2%）★ღ◈，扣非归母净利润4.36亿（同比+207.5%）★ღ◈。 Q1收入和利润超市场预期★ღ◈。 收入★ღ◈：超预期来源两轮+滑板 根据我们拆分预计★ღ◈： 两轮车★ღ◈：收入28.6亿（同比+141%）★ღ◈，销量100万台（同比+141%）★ღ◈，ASP约2851元（同比持平/环比+3%）★ღ◈。 割草机★ღ◈：收入预计同比强势翻番★ღ◈，欧洲加速拓渠以及X3新品上市带动放量★ღ◈。 滑板车★ღ◈：2C收入4.0亿（同比+30%）高增主因欧洲大盘修复★ღ◈，2B收入8.1亿（同比+92%）订单超预期★ღ◈，主因欧洲复苏+运营商扩大采购+换新周期★ღ◈。 全地形车★ღ◈：收入2.2亿（同比持平）★ღ◈，销量/ASP同比各-11%/+12%★ღ◈，保持稳健★ღ◈。 利润★ღ◈：两轮弹性加速释放 Q1归母净利润为8.9%（同比+3.6pct）★ღ◈，其中毛利率同比+0.4pct★ღ◈，销售/管理/研发/财务费率同比各-1.3/-2.0/-1.5/-0.7pct★ღ◈。另Q1所得税费率+2pct主因跨境划拨此前回购分红款导致预提税增加★ღ◈。 我们拆分预计★ღ◈：两轮车和滑板车利润占比六四开★ღ◈，两轮车规模效应超预期释放★ღ◈，滑板车已由越南出货且受益2B超预期贡献增量★ღ◈，割草机主动加大拓渠投入预计贡献较小★ღ◈。 投资建议★ღ◈：维持买入 我们的观点★ღ◈： 第一利润源两轮25年推新拓店拉动下有望维持高增★ღ◈，割草机有望翻倍收入盈利弹性较大★ღ◈；EBIKE开始贡献★ღ◈，全地形微盈+滑板车稳增★ღ◈，公司移动能力平台化+机器人拓展能力开始验证★ღ◈。 盈利预测★ღ◈：我们上调盈利预测★ღ◈，预计2025-2027年公司收入38%/+30%/+21%★ღ◈，归母净利润18/25/32亿元（前值16/23/30亿元）★ღ◈，同比+65%/+40%/+28%★ღ◈；对应PE25/18/14X★ღ◈，维持“买入”评级★ღ◈。 风险提示★ღ◈：

　　公司信息更新报告★ღ◈：2025Q1业绩超预期★ღ◈，两轮车女性产品系列即将亮相&继续看好割草机器人增长

　　九号公司(689009) 2025Q1业绩超预期★ღ◈，继续看好长期收入增长及盈利提升★ღ◈，维持“买入”评级2025Q1公司实现营收51.1亿元（同比+99.5%★ღ◈，下同）★ღ◈，归母净利润4.6亿元（+236%）★ღ◈，扣非归母净利润4.4亿元（+208%）★ღ◈，营收和利润表现再超预期★ღ◈。考虑到年初以来滑板车&两轮车&割草机器人超预期表现★ღ◈，我们上调2025-2027年盈利预测★ღ◈，预计2025-2027年归母净利润18.40/26.49/36.00亿元（原值分别为16.89/23.92/32.69亿元）★ღ◈，对应EPS为25.66/36.93/50.18元★ღ◈，当前股价对应PE为24.7/17.2/12.6倍★ღ◈。两轮车即将发布全新设计语言女性产品★ღ◈，叠加渠道优化收入有望保持较高增长★ღ◈、规模效应下预计盈利能力或持续提升★ღ◈。此外继续看好高成长赛道割草机器人持续增长以及潜力赛道E-Bike贡献增量★ღ◈，维持“买入”评级★ღ◈。 2025Q1两轮车&滑板车超预期表现★ღ◈，预计割草机器人延续此前高增长趋势2025Q1收入拆分★ღ◈：（1）两轮车营收28.6亿元（+141%）★ღ◈，销量100万台（+141%）★ღ◈，均价2851元（同比持平）★ღ◈，单季度均价逐步回归常态★ღ◈。规模效应下预计经营利润率较2024年有所提升★ღ◈。截至Q1期末网点数量已超7800家★ღ◈。（2）零售滑板车营收4.0亿元（+30%）★ღ◈，销量20.7万台（+36%）★ღ◈，均价1911元（-4%）★ღ◈，超年初预期表现或系欧洲需求回暖★ღ◈。（3）ToB渠道营收8.1亿元（+92%）★ღ◈，超年初预期表现或系海外运营商开始盈利下单且逐步进入换机周期★ღ◈。（4）全地形车营收2.2亿元（同比持平）★ღ◈、销量0.5万台（-12%）★ღ◈，均价44587元（+14%）★ღ◈。（5）其他产品及配件（含割草机器人）营收8.3亿★ღ◈，同期其他收入2.5亿元（不含割草机器人）★ღ◈。我们预计Q1割草机器人延续此前高增态势★ღ◈，系行业高景气（龙头企业富士华2025Q1割草机器人营收同比+16%）+自身产品渠道优势领先★ღ◈。 同口径下规模效应驱动毛利率持续提升&销售费用率持续下降 2025Q1毛利率29.7%（同口径下+0.4pct）★ღ◈，预计规模效应下两轮车毛利率提升更为显著★ღ◈。费用端★ღ◈，2025Q1期间费用率16.5%（同口径下-5.4pct）★ღ◈，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-1.3/-2.0/-1.5/-0.7pct★ღ◈，规模效应明显带动各项费用率显著下降★ღ◈。2025Q1股份支付费用0.45亿元★ღ◈，与同期相当★ღ◈。综合影响下2025Q1公司净利率8.9%（+3.6pct）★ღ◈，扣非净利率8.5%（+3.0pct）★ღ◈。 两轮车将发布全新设计语言的女性产品系列★ღ◈，割草机器人有望维持高增态势两轮车方面★ღ◈，5月公司将发布Qz/Q3/Q5三款全新设计语言的女性产品系列★ღ◈，同时丰富M+/Mz/M3系列车型★ღ◈。（1）Qz系列为全新外观的电自产品★ღ◈；（2）Q3将采用全新仪表（新增动态壁纸★ღ◈、情绪盲盒等功能）★ღ◈、前脸透明DIY设计★ღ◈、全新配色方案★ღ◈；（3）Q5为公司首款复古车型凯发K8娱乐官网app下载★ღ◈，同时对仪表亦有升级★ღ◈。后续亦将发布M5等重磅新品★ღ◈，我们预计渠道+新品拉动下全年销量有望超年初预期★ღ◈，经营利润率将进一步提升★ღ◈。割草机器人方面★ღ◈，欧洲需求旺盛&渠道拓展&二代产品动销维持亮眼表现★ღ◈，预计进入旺季后出货保持此前增长态势★ღ◈。 风险提示★ღ◈：渠道拓展不及预期★ღ◈；新品销售不及预期★ღ◈；行业竞争加剧等★ღ◈。

　　九号公司(689009) 投资要点★ღ◈： 事件★ღ◈：根据公司公告★ღ◈，2024年公司实现营收141.96亿元★ღ◈，同比+38.87%★ღ◈，实现归母净利润10.84亿元★ღ◈，同比+81.29%★ღ◈；其中★ღ◈，2024Q4实现营收32.90亿元★ღ◈，同比+22.03%★ღ◈，实现归母净利润1.14亿元★ღ◈，同比-47.95%★ღ◈，四季度业绩下滑★ღ◈，主要受到公司降价清库存和期间费用增加的影响★ღ◈。 2025年电动两轮车行业端供需改善★ღ◈，公司两轮车业务有望维持高增长★ღ◈。公司的主营业务电动两轮车★ღ◈，产品定位于高端电动两轮车赛道★ღ◈，在2024年行业大盘下滑的情况下★ღ◈，渠道拓展顺利★ღ◈，门店数量从2024年3月的5000家增加至2025年2月的7600家★ღ◈，当前已覆盖1200多个县市★ღ◈，公司的电动两轮车业务营收同比大幅增长70.38%至72.11亿元★ღ◈。随着今年新国标的出台★ღ◈，能够促进供给端尾部出清★ღ◈，同时今年各地的电动自行车以旧换新补贴力度加大★ღ◈，将综合刺激公司电动两轮车放量增长★ღ◈。 割草机产品结构升级夕树舞子★ღ◈，盈利能力提升★ღ◈。九号机器人旗下包括服务机器人和割草机器人★ღ◈，其中★ღ◈，割草机器人业务主要面向的欧洲市场★ღ◈，根据公司公告显示★ღ◈，美国约有1亿个私人花园★ღ◈，欧洲拥有超8,000万个★ღ◈，欧美地区合计占全球总量的72%★ღ◈，割草机海外需求庞大★ღ◈，但供给端相对仍在不断迭代发展的过程中★ღ◈，今年春季在欧美发售的割草机Navimow X3系列通过极速充电★ღ◈、大尺寸刀盘★ღ◈、更快运行速度等技术革新★ღ◈，使割草面积与充电时间的比率达到行业平均水准的2倍★ღ◈，割草面积最高可覆盖10000平米★ღ◈，对比海外传统大牌★ღ◈，相对具有质价比优势★ღ◈。2024年公司机器人业务实现营收8.95亿元★ღ◈，同比+254.76%★ღ◈，毛利率同比+2.14pct至51.09%★ღ◈。 积极建立全球渠道网络体系★ღ◈。分地区来看★ღ◈，2024年公司境内/境外营收分别同比+55.62%/20.03%至84.23/57.72亿元★ღ◈，均保持良好增长★ღ◈。今年国内市场计划加快拓展下沉市场★ღ◈，而海外市场主要在欧美★ღ◈、澳新等主流市场★ღ◈，线上进驻了亚马逊等电商平台和独立站★ღ◈，线下则入驻了Costco/Target/Best Buy等主流KA★ღ◈，为了更有效地下沉当地市场★ღ◈，公司在部分国家和地区设立了分公司和办事处★ღ◈，保持着良好的海外拓展节奏★ღ◈。 2024年公司整体费用可控★ღ◈，盈利能力改善★ღ◈。2024年公司毛利率同比+1.34pct至28.24%★ღ◈，销售/管理/研发费用率分别同比-2.26/-0.72/-0.21pct至7.75%/5.89%/5.82%★ღ◈，净利率同比+1.82pct至7.65%★ღ◈。2024Q4公司销售/管理/研发费用率分别同比-3.23/+0.84/+2.97pct至2.93%/7.52%/8.45%★ღ◈，净利率同比-4.70pct至3.50%★ღ◈。 盈利预测★ღ◈：我们预计公司2025-2027年实现营收191.38/242.67/295.64亿元★ღ◈，归母净利润分别为15.62/20.68/26.58亿元★ღ◈，EPS分别为2.18/2.88/3.71元/股★ღ◈，我们给予2025年30-32倍PE★ღ◈，对应价格区间为65.40-69.76元★ღ◈，维持“买入”评级★ღ◈。 风险提示★ღ◈：市场竞争加剧★ღ◈，汇率波动风险★ღ◈，需求不及预期★ღ◈。

　　九号公司(689009) 核心观点 2024年营业收入及净利润快速增长★ღ◈。九号公司2024年营业收入142.0亿元★ღ◈，同比增长38.9%★ღ◈，2016-2024年复合增速36.9%★ღ◈；2024年净利润10.8亿元★ღ◈，同比增长81.3%★ღ◈，2020-2024年复合增速96.3%凯发k8娱乐官网★ღ◈，★ღ◈，受益于电动两轮车★ღ◈、割草机★ღ◈、全地形车等较快放量★ღ◈，营收及利润高增长★ღ◈，净利润增速高于收入增速★ღ◈，主要是销量提升产生规模效应★ღ◈，利润率改善★ღ◈。 2024年利润率改善★ღ◈，费用率下降★ღ◈。2024年电动两轮车★ღ◈、全地形车★ღ◈、机器人业务快速放量产生规模效应凯发K8娱乐官网app下载★ღ◈，电动两轮车毛利率21.1%★ღ◈，同比增长2.1个百分点★ღ◈，机器人毛利率51.1%★ღ◈，同比增长2.1个百分点★ღ◈，2024年公司综合毛利率28.2%★ღ◈，同比增长1.3个百分点★ღ◈，净利率7.7%★ღ◈，同比增长1.8个百分点★ღ◈。新业务放量促进销售★ღ◈、管理费用率下降★ღ◈，2024年销售费用率7.8%★ღ◈，同比下降2.3个百分点★ღ◈，管理费用率5.9%★ღ◈，同比下降0.7个百分点★ღ◈，综合费用率18.7%★ღ◈，同比下降2.6个百分点★ღ◈。 电动两轮车智能化优势显著★ღ◈，产品及渠道拓展带来高增长★ღ◈。九号电动两轮车搭载RideyGo!2.0智能车机系统★ღ◈，为用户带来持续可升级可更新的智能化功能★ღ◈。根据艾瑞咨询★ღ◈，用户认知中九号是最先想到的智能电动车品牌★ღ◈。2024年公司推出多款新品★ღ◈，包括以新国标电动自行车市场为导向的MIX家族★ღ◈、采用全新设计语言的妙想家C系列★ღ◈、远航家M+系列★ღ◈、魔术师K系列等★ღ◈，丰富产品矩阵★ღ◈，截止2025年2月28日★ღ◈，公司在中国区电动两轮车专卖门店数量超过7600家★ღ◈，覆盖1200多个县市★ღ◈，公司持续巩固智能电动两轮车领域的地位★ღ◈，销量及收入有望保持较快增长★ღ◈。 割草机★ღ◈、全地形车等领域有望打开成长空间★ღ◈。2024年公司发布Navimow智能割草机器人X3系列★ღ◈，X3作为新一代旗舰产品★ღ◈，割草面积与充电时间的比率达到行业平均水准2倍★ღ◈，割草面积最高覆盖1万平方米★ღ◈；X3在传感器★ღ◈、视觉硬件等方面也进行升级★ღ◈，配备全新三摄系统★ღ◈、全局快门★ღ◈、300度超广视角等亮点功能★ღ◈，提升定位精度★ღ◈，将给用户带来更好产品体验★ღ◈，X3已于2025年春季在欧美正式销售★ღ◈。全地形车领域★ღ◈，2024年公司发布新品Segway AT10★ღ◈、UT6等★ღ◈，AT10动力强劲夕树舞子★ღ◈，UT6舒适度更高★ღ◈，满足多种应用场景★ღ◈，割草机★ღ◈、全地形车等有望成为新增长点★ღ◈。 盈利预测与估值★ღ◈：上调盈利预测★ღ◈，维持“优于大市”评级★ღ◈。公司全地形车★ღ◈、割草机等新业务逐步起量★ღ◈，有望带来较大收入及利润增长弹性★ღ◈。考虑到新业务放量节奏较快★ღ◈，上调盈利预测★ღ◈，预期25/26/27年归母净利润为16.47/21.50/26.25亿元（原15.81/21.05/25.02亿元）★ღ◈，每股收益分别为2.30/3.00/3.66元（原2.21/2.94/3.49元）★ღ◈，对应PE分别24/18/15倍★ღ◈，维持“优于大市”评级★ღ◈。 风险提示★ღ◈：政策推进节奏不及预期★ღ◈，行业价格战★ღ◈，国内及海外需求疲软★ღ◈，新品发布及销售不及预期★ღ◈，库存水平过高★ღ◈，关税★ღ◈、汇率及运费波动★ღ◈。

　　九号公司-WD(689009) 投资摘要 事件概述 4月12日★ღ◈，公司发布2024年年报★ღ◈，2024年公司实现营收141.96亿元★ღ◈，同比+38.87%★ღ◈；归母净利润10.84亿元★ღ◈，同比+81.29%★ღ◈；扣非后归母净利润10.62亿元★ღ◈，同比+157.24%★ღ◈；其中★ღ◈，24Q4公司实现收入32.90亿元★ღ◈，同比+22.05%★ღ◈；归母净利润1.14亿元★ღ◈，同比-47.77%★ღ◈；扣非归母净利润1.25亿元★ღ◈，同比+91.67%夕树舞子★ღ◈。 分析与判断 两轮车业务快速增长★ღ◈，机器人★ღ◈、全地形车等新业务持续放量★ღ◈。分产品收入看★ღ◈，24年公司电动两轮车/电动平衡车&滑板车/全地形车/机器人/配件及其他业务分别实现收入72.11/33.81/9.76/8.95/17.33亿元★ღ◈，分别同比+70.38%/-3.07%/+39.77%/+254.76%/+11.69%★ღ◈。其中★ღ◈，24年两轮车业务占比公司营收达51%★ღ◈，剔除建店补贴和质保费后其毛利率提升显著★ღ◈，同比+3.65个百分点★ღ◈，支撑公司营收利润高增★ღ◈。24年机器人业务毛利率为51.09%★ღ◈，同比+2.14个百分点★ღ◈，高毛利机器人产品占比提升（23年2%提升至24年6%）★ღ◈，有望拉动公司毛利率持续提升★ღ◈。分销售情况看★ღ◈，24年电动两轮车/全地形车/机器人业务实现销量259.89/2.38/16.48万辆（台）★ღ◈，同比+76.61%/+34.12%/+323.46%★ღ◈，持续研发投入和市场开拓★ღ◈，推动电动两轮车★ღ◈、机器人和全地形车产品销售规模大幅增长★ღ◈。 公司产品矩阵持续丰富★ღ◈，多点业务全面开花★ღ◈。1）电动两轮车★ღ◈：公司24年推出猎户座EVA联名款★ღ◈、以新国标电动自行车市场为导向的MIX家族等多个新品★ღ◈。截至25年2月末★ღ◈，公司电动两轮车专卖门店超7600家★ღ◈，覆盖1200余县市★ღ◈；电动两轮车国内累计出货量突破600万台（截至25年3月10日）★ღ◈。2）平衡车和滑板车★ღ◈：截至24年10月★ღ◈，公司电动滑板车产品累计销量超过1300万台★ღ◈，继续引领全球电动滑板车市场快速发展★ღ◈；滑板车凭借其设计优势更好地满足了共享微出行的使用场景需求★ღ◈，实现低碳环保★ღ◈。3）全地形车★ღ◈：持续迭代升级多处技术凯发K8娱乐官网app下载★ღ◈，展现优异的发动机性能与全新布局设计★ღ◈，满足不同地形需求★ღ◈。4）机器人★ღ◈：公司配送机器人产品在国内已广泛应用于近万家酒店和餐饮等行业★ღ◈，并向全球市场拓展★ღ◈，目前已在近50个国家和地区投入使用★ღ◈。新发布的Segway Navimow智能割草机X3系列通过技术革新超越行业平均水平★ღ◈。 24年盈利能力稳步提升★ღ◈，费用管控良好★ღ◈，高分红彰显发展信心★ღ◈。1）利润端★ღ◈：24年公司毛利率/净利率分别为28.24%/7.65%★ღ◈，同比+3.06/+1.82个百分点★ღ◈。2）费用端★ღ◈：24年公司销售/管理/研发费用率分别同比-0.54/-0.72/-0.21个百分点★ღ◈，公司费用管控持续优化★ღ◈。24年公司现金分红8亿元★ღ◈，与回购金额合计11亿元★ღ◈，占归母净利润的比例为101.52%★ღ◈，现金分红超预期★ღ◈，彰显公司未来发展信心★ღ◈。 政策推动两轮车以旧换新提速★ღ◈，看好公司业务持续增长★ღ◈。2025年新国标落地叠加以旧换新政策等多重利好因素催化★ღ◈，我们认为电动两轮车行业置换有望提速★ღ◈，驱动行业向高端化★ღ◈、智能化方向发展★ღ◈。九号公司两轮车布局高端赛道★ღ◈，智能化★ღ◈、高端化形象已树立★ღ◈，产品矩阵化成长★ღ◈，具备规模效应★ღ◈，作为龙头有望受益高端市场结构性增量★ღ◈，享受行业红利★ღ◈。 投资建议 作为全球智能短交通龙头★ღ◈，公司积累多年技术研发优势构筑产品竞争壁垒★ღ◈，拥有丰富的产品矩阵★ღ◈。传统主业平衡车&滑板车业务稳健发展★ღ◈，两轮车迎政策刺激需求增长★ღ◈，全地形车★ღ◈、机器人等新业务培育放量★ღ◈，具备长期增长动力★ღ◈。我们预计2025-2027年营收实现192.21/248.69/310.79亿元★ღ◈，分别同比增长35.40%/29.39%/24.97%★ღ◈；预计归母净利润实现16.19/21.96/28.36亿元★ღ◈，分别同比增长49.33%/35.65%/29.15%★ღ◈；预计EPS为22.57/30.62/39.54元★ღ◈，对应PE为26/19/15倍★ღ◈，维持“买入”评级★ღ◈。 风险提示 需求不及预期风险★ღ◈，新品销售不及预期风险★ღ◈，汇率波动风险★ღ◈，关税变化风险★ღ◈，监管政策风险等★ღ◈。

　　九号公司(689009) 投资要点 归母净利润同比+81%★ღ◈，研发+渠道推动高质量增长 2024年公司实现营业收入142.0亿元★ღ◈，同比+39%★ღ◈，归母净利润10.8亿元★ღ◈，同比+81%★ღ◈，扣非归母净利润10.6亿元★ღ◈，同比+157.4%★ღ◈，主要系公允价值变动净收益较同期下降1.6亿元★ღ◈；单Q4实现营业收入32.9亿元★ღ◈，同比+22.1%★ღ◈，归母净利润1.14亿元★ღ◈，同比-47.8%★ღ◈。分地区看★ღ◈，国内收入84.2亿元★ღ◈，同比+55.6%★ღ◈，主要受益于国内渠道铺设顺利★ღ◈，中国区电动两轮车专卖门店超7600家★ღ◈，海外收入57.7亿元★ღ◈，同比+20.0%★ღ◈。分产品看★ღ◈，①电动两轮车实现收入72.1亿元★ღ◈，同比+70.4%★ღ◈，毛利率21.1%★ღ◈，同比+2.1pct★ღ◈；②电动平衡车和电动滑板车实现收入33.8亿元★ღ◈，同比-3.1%★ღ◈，毛利率33.3%★ღ◈，同比+8.0pct★ღ◈；③机器人实现收入9.0亿元★ღ◈，同比+254.8%★ღ◈，毛利率51.1%★ღ◈，同比+2.1pct★ღ◈；④全地形车实现收入9.8亿元★ღ◈，同比+39.8%★ღ◈，毛利率22.1%★ღ◈，同比-0.7pct★ღ◈。展望未来★ღ◈，随着公司海内外渠道的逐渐铺开以及新产品的持续推出★ღ◈，公司业绩规模有望持续增长★ღ◈。 费用控制优秀★ღ◈，盈利能力持续提升 2024年公司销售毛利率为28.2%★ღ◈，同比+1.3pct★ღ◈，销售净利率7.6%★ღ◈，同比+1.8pct★ღ◈。分地区来看★ღ◈，2024年公司国内毛利率23.1%★ღ◈，同比+1.3pct★ღ◈；海外毛利率35.8%★ღ◈，同比+3.1pct★ღ◈。费用端来看★ღ◈，2024年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为7.8%/5.9%/5.8%/-0.8%★ღ◈，同比-2.6/-2.3/-0.2/+0.6pct★ღ◈，整体费用控制优秀★ღ◈。2024年公司研发投入8.3亿元★ღ◈，同比+34%★ღ◈，推出与迭代电动滑板车★ღ◈、电动平衡车★ღ◈、全地形车★ღ◈、E-Bike★ღ◈、智能割草机器人等各类产品★ღ◈，在海内外收获较高市场认可★ღ◈，盈利能力持续提升★ღ◈。 两轮车产品&渠道共振带动业绩高增★ღ◈，新业务实现盈利未来可期（1）电动两轮车★ღ◈：2024年起国内旧换新政策大幅展开★ღ◈，刺激电动两轮车替换需求凯发K8娱乐官网app下载★ღ◈，2025年政策影响力持续★ღ◈。同时★ღ◈，在新国标驱动下★ღ◈，电动两轮车市场已进入强监管★ღ◈、高质量发展阶段★ღ◈。在行业大趋势下★ღ◈，品牌竞争逐渐从价格战转化为价值战★ღ◈，将持续推动电动两轮车产品向高端化★ღ◈、智能化方向发展★ღ◈。公司产品定位中高端★ღ◈，智能化水平行业领先★ღ◈，随着公司品牌势能的逐步扩张★ღ◈，门店数量和效能同时提升★ღ◈，有望迎来产品&渠道共振★ღ◈，带动业绩规模与盈利能力持续增长★ღ◈。 （2）新业务★ღ◈：①Navimow智能割草机器人欧洲市场开拓顺利★ღ◈，2024年成为全球首个拥有10万家庭用户的无边界割草机器人品牌★ღ◈，市场领先地位明显★ღ◈，2025年有望贡献业绩增量★ღ◈。②全地形车★ღ◈、E-bike智能化融合顺利★ღ◈，欧美市场持续开拓下有望实现盈利★ღ◈。 盈利预测与投资评级★ღ◈：公司于海外市场★ღ◈、国内中高端市场持续发力★ღ◈，有望建立独特品牌竞争优势★ღ◈。但由于近期贸易摩擦加剧★ღ◈，海外市场不确定性加强★ღ◈，我们下调公司2025-2026年归母净利润预测为16.31/22.51亿元（原值为17.41/23.73亿元）★ღ◈，新增2027年归母净利润预测为29.47亿元★ღ◈，当前市值对应估值为25/18/14倍★ღ◈，维持“买入”评级★ღ◈。 风险提示★ღ◈：新品推广不及预期★ღ◈，海外开拓不及预期★ღ◈，国际贸易摩擦等★ღ◈。

　　九号公司(689009) 2024年九号公司收入142.0亿元★ღ◈，同比增38.9%★ღ◈；归母净利润10.8亿元★ღ◈，同比增81.3%★ღ◈，基本符合业绩预告★ღ◈。渠道优化和新国标落地后★ღ◈，我们预计公司两轮车的市场份额有望进一步提升★ღ◈。我们看好公司的产品力★ღ◈，机器人和全地形车有望驱动公司长期成长★ღ◈，维持买入评级★ღ◈。 电动两轮车销售显韧性★ღ◈，割草机器人和全地形车放量显著★ღ◈。2024年九号公司收入142.0亿元（人民币★ღ◈，下同）★ღ◈，同比增38.9%★ღ◈。电动两轮车★ღ◈：尽管2024年两轮车行业处于新旧国标切换期★ღ◈，但公司电动两轮车业务维持韧性★ღ◈，收入72.1亿元（同比增70%）★ღ◈；销量260万台（同比增77%）★ღ◈，对应ASP2775元★ღ◈，维持在行业高水平★ღ◈。随着新品推出★ღ◈，我们预计均价有望企稳回升★ღ◈。公司积极开设门店★ღ◈，截至2025年2月★ღ◈，在中国内地的电动两轮车专卖门店超7600家（vs.2024年3月5000家）★ღ◈。割草机器人和全地形车★ღ◈：2024年公司发布智能割草机器人X3系列★ღ◈，有望进一步提升产品竞争力★ღ◈，割草机器人全年收入大幅增至8.61亿元（vs.2023年2.24亿元）★ღ◈；全地形车销量2.4万辆（同比增34%）★ღ◈，收入9.76亿元（同比增40%）★ღ◈。 规模效应提升盈利能力★ღ◈，高分红彰显公司发展信心★ღ◈。2024年公司整体毛利率同比提升3.0个百分点28.2%★ღ◈，我们认为主要得益于规模效应下两轮车等业务毛利率提升★ღ◈。费用端★ღ◈，2024年公司期间费用率为19.5%★ღ◈，同比下降1.4个百分点★ღ◈。其中销售/管理/研发同比分别-0.5/-0.7/-0.2个百分点★ღ◈。综合影响下公司归母净利率同比提升1.7个百分点至7.6%★ღ◈。2024年公司拟派发现金红利8.0亿元★ღ◈，叠加股份回购金额3.0亿元★ღ◈，合计11亿元★ღ◈，占全年归母净利润的101.5%★ღ◈，彰显公司对未来发展的信心★ღ◈。 维持买入评级★ღ◈，上调目标价★ღ◈。公司产品矩阵丰富并持续推出新品★ღ◈，全地形车和割草机器人快速放量★ღ◈，两轮车业务维持强劲韧性★ღ◈，我们预计渠道优化和新国标落地后★ღ◈，公司市场份额有望提升★ღ◈。随着规模效应★ღ◈、产品结构升级★ღ◈，及费用率下降★ღ◈，我们认为公司盈利能力有进一步提升空间★ღ◈，因此上调公司2025-26年归母净利润4%-6%至16.1亿/22.3亿元★ღ◈，并引入2027年收入和净利润预测265.6亿/27.6亿元★ღ◈。基于SOTP估值法★ღ◈，我们上调目标价至人民币67.73元（原为53.74元）★ღ◈，对应33倍2025年市盈率★ღ◈。